華密新材：國產(chǎn)特種橡塑“小巨人”

1）橡塑行業(yè)耕耘 20 余年，產(chǎn)品體系豐富。公司前身成立于 1998 年，目前公司主要產(chǎn)品 包括橡塑材料、橡塑制品，廣泛應用于汽車、高鐵、工程機械、石油機械、航空等領(lǐng)域。公司在特種橡塑領(lǐng)域的技術(shù)和工藝水平已具備較強的競爭優(yōu)勢，是國家級專精特新“小巨人”企業(yè)。

2）業(yè)績穩(wěn)健增長，研發(fā)投入持續(xù)加大。2019-2023 年，公司營收從 2.59 億元增至 4 億元， CAGR=11.5%，歸母凈利潤從 2,500 萬元增至 5,188 萬元，CAGR=20.0%。公司研發(fā) 費用率自 2020 年起逐年上升，由 2020 年的 4.6%提升至 2023 年的 6.4%，2024 年上 半年進一步提升至 7.7%。

橡塑行業(yè)：應用領(lǐng)域廣泛，特種產(chǎn)品發(fā)展?jié)摿Υ?/span>

1）橡塑行業(yè)龐大而多元，涵蓋眾多子行業(yè)和應用領(lǐng)域。橡膠制造業(yè)目前主要分為輪胎制造、橡膠板管帶制造、橡膠零件制造等7個大類；塑料制造業(yè)主要分為塑料板管型材制造、塑料零件制造等9個大類。橡塑制品廣泛應用于家電、汽車、通訊、電子電氣、醫(yī)療、軌道交通、航天航空等諸多國家支柱性產(chǎn)業(yè)和新興行業(yè)。

2）國內(nèi)廠商積極向特種橡膠混煉膠高端市場進發(fā)。2023年全球市場規(guī)模為68.5億元，國內(nèi)為20.3億元。目前，我國混煉膠產(chǎn)能仍然以中低端的通用混煉膠為主，正積極推進加工市場新工藝創(chuàng)新、材料創(chuàng)新等。

3）特種工程塑料國內(nèi)市場規(guī)模增速快于全球，政策推動下國產(chǎn)替代有望加速。2018-2022年，全球市場規(guī)模由652億元增長至940億元，CAGR=9.58%；同期國內(nèi)市場規(guī)模由72億元增至135億元，CAGR=16.9%。但整體來看，國內(nèi)特種工程塑料自給率較低（2021年為36%），根據(jù)《石油和化學工業(yè)“十四五”發(fā)展指南》，我國重點發(fā)展、提升的化工新材料中，工程塑料及特種工程塑料，力爭2025年自給率提升到85%。

公司亮點：產(chǎn)品&客戶質(zhì)量優(yōu)良，積極拓展航空等新興下游領(lǐng)域

1）研發(fā)積累較為深厚，在特種橡膠混煉膠國內(nèi)市場公司處于第一梯隊。公司在橡塑材料上已形成2,400余種材料配方，配方種類豐富齊全，同時打造了專業(yè)的橡塑研發(fā)團隊。截至2023年末，公司技術(shù)人員150人，占公司總?cè)藬?shù)25.2%，研發(fā)領(lǐng)域涵蓋了材料配方研發(fā)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設計、工藝設計、模具設計、試驗檢測等方面。

2）服務眾多知名客戶。公司橡塑材料客戶群體龐大，在橡塑制品業(yè)務上已與中國中車、三一重工、長城汽車等國內(nèi)知名企業(yè)建立了良好的合作關(guān)系。

3）積極拓展航空等新興下游領(lǐng)域。航空領(lǐng)域橡塑制品具有較高的技術(shù)壁壘和客戶資源壁壘，公司自2013年起在該領(lǐng)域持續(xù)投入研發(fā)。2013-2017年，公司產(chǎn)品銷售處于探索階段，自2018年起交貨量有明顯提升。目前，來自航空領(lǐng)域的收入約占總收入的5%，公司正在走向產(chǎn)品起量的新階段。

盈利預測與投資建議

公司是特種橡塑“小巨人”，特種橡膠混煉膠市場地位領(lǐng)先，并充分布局橡塑制品，客戶質(zhì)量優(yōu)良，公司業(yè)績有望穩(wěn)步增長。我們預計公司2024-2026歸母凈利潤為0.54/0.65/0.84億元，對應最新PE為28/24/18倍。選取同樣布局橡塑業(yè)務的天鐵股份、川環(huán)科技作為可比公司，2024年公司估值水平低于可比公司均值，2025-2026年則相對較高，首次覆蓋給予“增持”評級。

風險提示：宏觀政治經(jīng)濟環(huán)境變化風險、原材料價格波動風險、募投項目新增產(chǎn)能消化風險、研究報告中使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險。